导入语
国际上通常认为一个企业的资产负债率若小于50%，企业则处于安全线内，否则就处于危险区域内。深圳市一家从事交通技术产业发展的民营科技企业，在自有资金严重不足、资产负债率高达50%以上、经营管理状况欠佳的情况下，完全依赖银行贷款、高额负债进行交通监控技术的研发，并且在广州地区一个项目上就投入前期研发费用高达100多万元，这对于一个自有资金只有几十万元的小企业是多么巨大的一笔费用。但是由于技术不成熟、市场起伏不定等原因，最终该项目并没有开发成功，而企业已向银行融资贷款高达1000多万元，资产负债率高到令人难以置信的地步，企业面临着倒闭的境地。
又如2000年2月前后，香港商界演绎了一场收购大战。香港巨商李嘉诚之子李泽楷任主席的盈科数码动力，新加坡前总理李光耀之子李显扬任总裁的新加坡电信行政，争夺香港电讯的收购权。双方斗智斗勇，几经波折，最终盈科数码动力胜出。在这场收购大战中，盈科数码动力获胜的一个重要因素，是其为争夺香港电讯控制权，与多家银行包括汇丰投资、法国国家巴黎银行及中银融资等，筹措了100亿美元（约770亿港元）的过渡性贷款，不惜每年负担50亿港元的利息支出，打破以往银行财团贷款的最高记录。这确实是借入资本筹资运作的大手笔。但是，公司随后面临着巨大的还款压力。一年后，该公司由于负担过重出现亏损。这值得我们深思：如果你是盈科数码动力或新加坡电信行政的总经理，当如何决策？
以上两例都说明企业负债经营本身就是一种风险极高的经济活动，如果企业又把负债资金再投资于风险很高的高新技术研发活动，这就使企业的经营风险和财务风险叠加起来，企业整体风险无形中增加了好几倍。那么企业破产、倒闭的概率之大可想而知。
资金结构是企业融资决策的核心，资金结构安排是否合理，直接关系到企业资金成本的高低、财务风险的大小，以及财务杠杆能否有效发挥作用，因此每个企业都应该努力寻求自己的最佳资金结构，并且在财务管理活动中努力保持这种最佳的资金结构。通过本章的学习，我们可以理解经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆效应和资金结构、最佳资金结构等相关概念及其相互关系，并掌握企业融资决策的基本理论和基本方法。
4.1杠杆原理
4.1.1杠杆效应的含义
在企业经营和理财活动中，杠杆效应是指通过利用固定成本来增加获利能力，也即由于固定成本的存在而导致的，当某一财务变量以较小幅度变动时，另一相关变量会以较大幅度变动的现象。了解这些杠杆的原理，有助于企业合理地规避风险，提高财务管理水平。财务管理中的杠杆效应主要包括经营杠杆、财务杠杆和复合杠杆三种形式。要说明这些杠杆的原理，首先要了解成本习性、边际贡献和息税前利润等相关概念。
4.1.2成本习性、边际贡献与息税前利润
1.成本习性及分类
成本习性是指成本总额与业务量（如产量、销量）之间在数量上的依存关系。
成本按习性可划分为固定成本、变动成本和混合成本三类。
（1）固定成本
固定成本是指其总额在一定时期和一定业务量范围内不随业务量发生任何变动的那部分成本。属于固定成本的主要有按直线法计提的折旧费、保险费、管理人员工资、办公费等。正是由于这些成本是固定不变的，因而随着产销量的增加，它将分配给更多数量的产品，也就是说，单位固定成本将随产销量的增加而逐渐变小。
固定成本还可进一步区分为约束性固定成本和酌量性固定成本两类。
①约束性固定成本，属于企业“经营能力”成本，是企业为维持一定的业务量所必须负担的最低成本，如厂房及机器设备折旧费、长期租赁费等。企业的经营能力一经形成，在短期内很难有重大改变，因而这部分成本具有很大的约束性，管理当局的决策行动不能轻易改变其数额。
②酌量性固定成本，属于企业“经营方针”成本，是企业根据经营方针确定的一定时期（通常为一年）的成本，如广告费、开发费、职工培训费等。这些成本支出，是可以随企业经营方针的变化而变化的。
应当指出的是，固定成本总额只是在一定时期和业务量的一定范围（通常称为相关范围）内保持不变。当产品产销量的变动超过一定的范围时，固定成本也会有所增减。所以，固定成本是一个相对固定的概念，从长期看，没有绝对不变的固定成本。
（2）变动成本
变动成本是指成本总额随着业务量的变动而成正比例变动的成本。这里的变动成本是就总业务量的成本总额而言。若从单位业务量的变动成本来看，它是固定的，即它不受业务量增减变动的影响。直接材料、直接人工等都属于变动成本，但产品单位成本中的直接材料、直接人工将保持不变。与固定成本相同，变动成本也存在“相关范围”问题。
（3）混合成本
有些成本虽然也随业务量的变动而变动，但不成同比例变动，这类成本称为混合成本。混合成本按其与业务量的关系又可分为半变动成本和半固定成本。
①半变动成本。它通常有一个初始量，类似于固定成本，在这个初始量的基础上随产量的增长而增长，又类似于变动成本。
②半固定成本。这类成本随产量的变化而呈阶梯型增长，产量在一定限度内，这种成本不变，当产量增长到一定限度后，这种成本就跳跃到一个新水平。
混合成本可以按一定的方法分解成变动部分和固定部分。
2.边际贡献及其计算
边际贡献是指销售（营业）收入减去变动成本以后的差额。保本点之后，每增加一个单位的产销量，企业的利润就增加相当于一个单位边际贡献的数额。
边际贡献的计算公式为：
边际贡献（M）=销售收入pQ-变动成本bQ
=（销售单价p-单位变动成本b）×产销量Q=单位边际贡献m×产销量Q（4.1.2）
边际贡献率是（单位）边际贡献与（单位）销售收入之比，表明销售收入变化一个单位，边际贡献会受到的影响程度，便于企业经管人员用它来比较企业各个部门获取利润的能力。
3.息税前利润及其计算
息税前利润是指企业支付利息和交纳所得税前的利润。其计算公式为：
息税前利润（EBIT）=销售收入pQ-变动成本bQ-固定成本F=（销售单价p-单位变动成本b）×产销量Q-固定成本F=边际贡献总额M-固定成本（4.1.3）
4.1.3经营杠杆
1.经营杠杆的含义
按成本习性可将成本分为变动成本和固定成本。变动成本随着业务量的变化成正比例变动，而固定成本并不随业务量的变动而变动，因此，通过提高业务量能够降低单位产品所负担的固定成本从而增加单位利润。反之，产销业务量的减少会提高单位固定成本，使息税前利润的下降率也大于产销业务量的下降率。如果不存在固定成本，所有成本都是变动的，这时息税前利润的变动率与产销业务量的变动率一致。
经营杠杆（Operating Leverage）是企业在经营中由于存在固定成本而造成的息税前利润变动大于销售额（或业务量）变动的杠杆效应，又称营业杠杆。在不考虑其他因素的前提下，企业固定成本越大，则经营杠杆的作用越大。
2.经营杠杆的计量
只要企业存在固定成本，就存在经营杠杆效应的作用。但不同行业、不同企业或同一企业不同产销业务量基础上的经营杠杆效应的大小是不同的，为此需要对经营杠杆的作用程度进行计量。对经营杠杆的计量最常用的指标是经营杠杆系数或经营杠杆度。所谓经营杠杆系数（Degree of Operating Leverage，简称为DOL），是指息税前利润变动率相当于产销业务量（或销售收入）变动率的倍数。
【实例4.1.1】
某公司2005年和2006年的销售额分别为10000元和12000元；变动成本分别为6000元和7200元；息税前利润分别为2000元和2800元。则该公司2006年的经营杠杆系数为：
DOL=（800/2000）÷（2000/10000）=40%/20%=2
上述公式是计算经营杠杆系数的理论公式，但利用该公式必须知道变动前后相关资料，比较麻烦，而且无法预知未来（如2007年）的经营杠杆系数。经营杠杆系数还可以按以下简化公式计算：
预测期经营杠杆系数=基期边际贡献/基期息税前利润（4.1.5）
或DOL=M/EBIT=M/（M-F）（4.1.6）
【实例4.1.2】
根据上例中2005年的资料可求得2006年的经营杠杆系数：
DOL=（10000-6000）/2000=2
计算结果表明，两个公式计算出的2006年的经营杠杆系数是完全相同的。
同理，可按2006年的资料求出2007年的经营杠杆系数：
DOL=（12000-7200）/2800≈1.71
3.经营杠杆与经营风险的关系
经营风险是与企业经营相关的风险，是指企业因经营上的原因而导致利润变动的风险。通常影响经营风险的因素较多，由于企业的息税前利润=销售收入-变动成本-固定成本=（销售单价-单位变动成本）×产销量-固定成本，因此，引起经营风险的主要原因是销售单价、销售量、单位变动成本和固定成本的变化等因素。由于固定成本的存在而产生的经营杠杆效应，所导致的息税前利润变动的风险是经营风险的重要原因。经营风险是指由于企业经营方面的原因而导致的企业息税前利润的不稳定性。
经营杠杆系数、固定成本和经营风险三者呈同方向变化，即在其他因素一定的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，企业经营风险也就越大。在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也就越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险就越大。也就是说，经营杠杆作用的大小、经营风险的大小取决于一定时期企业的固定成本在销售收入中所占的比重。
企业一般可以通过增加销售额、降低产品单位变动成本、降低固定成本比重等措施来增加利润，促使经营杠杆系数下降，降低经营风险。
必须指出，经营杠杆系数的大小虽能用来描述企业的经营风险大小，但它所描述的仅仅是企业总的经营风险的一部分。导致企业经营风险的主要因素还包括销售和成本的不确定性。经营杠杆系数本身并不是这种变化的真正来源，只是对企业销售或成本不确定性导致的营业利润的不确定性产生放大作用。如果企业保持固定的销售水平和固定的成本结构，经营杠杆系数的高或低就没有实质性的影响，所以，经营杠杆系数反映的是企业经营的“潜在风险”，这种潜在风险只有在销售和生产成本的变动性存在的条件下才会实际地产生作用。
4.1.4财务杠杆
1.财务杠杆的含义
负债利息和优先股股息是企业的固定支付义务，与企业实现利润的多少无关。因此，当息税前利润增大时，企业每一元息税前利润中所负担的固定财务费用（负债利息和优先股股息）就会相对减轻，从而给普通股股东带来更大幅度的收益增加；同样，当息税前利润减少时，企业每一元息税前利润中所负担的固定财务费用就会相对加重，从而会更大幅地减少给普通股股东的收益。财务杠杆（Financial Leverage）是指由于固定财务费用的存在而导致的普通股每股利润（EPS）变动率大于息税前利润（EBIT）变动率的杠杆效应。它有两种基本形态：
（1）在现有资本与负债结构不变的情况下，由于息税前利润的变动而对所有者权益产生的影响。
（2）在息税前利润不变的情况下，改变不同的资本与负债结构比例对所有者权益产生的影响。
2.财务杠杆的计量
只要企业的筹资方式中有固定财务费用支出的债务和优先股，就会存在财务杠杆效应。但不同企业和同一企业的不同时期财务杠杆的作用程度是不一样的，为此需要对财务杠杆的作用加以计量。对财务杠杆计量的主要指标是财务杠杆系数。财务杠杆系数（Degree of Financial Leverage，简称为DFL），亦称财务杠杆程度，它是指普通股每股利润的变动率相当于息税前利润变动率的倍数。
财务杠杆系数越大，表明财务杠杆作用越大，财务风险也越大；反之，财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也越小；当企业无债务负担时，财务杠杆系数为1，企业就没有财务风险。
【实例4.1.3】
A、B两公司投入资金规模相同，经营状况相同。A公司没有举借负债和发行优先股，其2005年和2006年的息税前利润分别为20万元和24万元，每股利润分别为5元和6元；B公司有100万元负债，负债利率为8%，其2005年和2006年的息税前利润也分别为20万元和24万元，每股利润分别为6元和8元。那么A、B两公司2006年的财务杠杆系数分别为：
DFLA=［（6-5）/5]÷［（240000-200000）/200000]=1.00
DFLB=［（8-6）/6]÷［（240000-200000）/200000]=1.67
